Investors should follow an investment discipline or strategy which mitigates volatility to avoid being put into a situation where “panic selling” becomes an issue.
許多人都過度低估投資的風險
參考文獻
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投資風險管理
投資人並不會在意股票高波動大漲，真正擔心的是市場向下波動時可能虧損的幅度。當市場遇到黑天鵝事件，最慘可能會虧損多少? 簡單來說就是單日最大可能虧損。這種投資風險的科學計算就是 許多人都過度低估投資的風險 – VAR (Value At Risk)。VAR是依照統計學計算出一個投資組合在未來X日最糟的虧損金額。假設在歷史統計99.5%信心指數(Confidence Level)下，隔日最糟的虧損金額VAR是$10,000，代表99.5%的情況下虧損不會超出$10,000。只有0.5%的機率隔日虧損大於$10,000。若總資金是$200,000，VAR/總資金=5%，也就是投資組合最糟情況下的隔日虧損是5%。
以上的數據並不需自己計算，如果你使用的是Interactive Brokers，桌面軟體TWS內含一個Risk Navigator功能，可以計算整個投資組合的VAR。若你沒有這個軟體，就只能手動粗略計算。目前Nasdaq的99.5%信心指數，最糟跌幅約7.8%。若你買的股票都是科技/成長股，Beta大概2，那單日最差跌幅就是7.8%x2=15.6%，再乘以總投入資金就是你的VAR了。
- 標的 – 股票有各自的波動率、趨勢與可預測性。最簡單的判斷方式是在1年的K線圖上畫出一條Regression Channel(上下+2 Std. Deviation)，觀測股票是否具有明顯的趨勢? Channel的寬度(波動率)? Regression與價格的距離(R square)，綜合距離越小代表regression line越有可預測性。選擇低波動、有趨勢、可預測的股票可減少風險。
- 金融工具 – 除了股票還有期貨、選擇權等。例如Buy Call, 許多人都過度低估投資的風險 Buy Put具有風險有限、獲利無限的特性。當市場修正來到技術指標超賣時，整體波動性擴大，抄底買入股票的曝險高，這時可以改用Buy Call取代。Buy Call具有“下跌輸一半，上漲加碼賺”的特性。但缺點是具有時間成本流失(參考theta)、Bid-Ask Spread大、流動性差，買賣時間掌握需精準。
- 買入價位 – 當買入價越接近停損價位，代表證明你看錯的”成本”會比較低，風險報酬比會較高。當你追高買入一檔突破關鍵價後已上漲20%的股票，停損位置很難設定，風險報酬比會比較低。
- 消息面 – 會具體影響標的未來財報的消息，影響是有持續性的，例如季報、商品發表等等。而華爾街有時會因為”不確定性”或”市場恐慌”而拍賣股票，影響是不具體也沒有持續性的。精明的投資者會挑選”低風險+高不確定性”的投資機會。
- 操作策略 – 右側交易是指在股票可能出現最低點後，在低點右側買入。當假設的最低點再度跌破後，則須停損出。這樣交易的好處是可躲避災難性的下跌，並保持好的心情。
- 分散策略 – 當投資組合中的股票同質性很高(correlation)可擇優持股，同時買入低同質性的股票，可以有效分散非系統性風險。
設定明確的風控指標
不同投資人會有不同的交易週期，風控指標要搭配自己的交易週期。例如以月線為主的波段交易者，大概會以20日均線&60日均線作為風險觀察指標。當股價或大盤跌破20ma, 60ma, 趨勢向下，代表下跌風險較高，應避免交易。
Max Drawdown（最大淨值回撤）是帳戶資產從最高點回撤的幅度。若投資人穩定的使用相同的交易策略，但出現連續與較大的淨值回撤，也是個明確的風險增加訊號。投資人要知道並設定自己的 Max Drawdown紅線。我設定的年度MD目標是不超過15%。
- Max Drawdown≥5%時，單筆投入為總資本
- Max Drawdown≥10%時，單筆投入為總資本
- Max Drawdown≥15%時，單筆投入為總資本
危機處理計畫
第一步：界定危機
界定風險屬於系統性或非系統性風險? 受影響的股票範圍、產業、地區? 受影響的時間長度? 舉例：新冠病毒屬於系統性風險，全球、全產業的股票都會受影響，少數遠距醫療、視訊、SaaS會受益，影響長度最少一年，可能要2年以上才能消失。
第二步：評量危機
第三步：解決危機
建立對沖單 – 若沒有稅務考量，並不建議做這麼“複雜”，且效果也不見得更好。放空指數期貨的好處是交易時間長，可以盤前建倉，但對沖不會完美抵銷個股投資組合。買入VIX期貨/ETF，長期一定是虧損的。若採用突破買入，短期會對沖，但回落速度也很快，是比放空指數期貨還要差的方法。買入價內 許多人都過度低估投資的風險 許多人都過度低估投資的風險 put 個股選擇權能完整抵銷虧損，但缺點是ask-bid spread大，流動性不足，且熊市的隱含波動率上漲，put的成本上升，每日價值削減（Theta）較大。當股價反彈，隱含波動率下降，賣出put 對沖單會有一筆虧損。可以搭配sell call組合 synthetic sell，那這麼複雜你為何不乾脆點把股票給賣了？
第四步：檢視與調整
無情的現實 – Panic Sell
當股市在非交易時間發生如地緣衝突、恐攻、核災、暗殺等重大事件，預計開盤將大跌超過停損設定的系統性崩跌情況是最棘手的。因為沒有反應時間，甚至對沖單可能加重虧損。根據Ned Davis Research研究911事件爆發前六十年期間發生的28起政治或經濟危機，發現危機發生六個月後道瓊漲幅平均為2.3%。隨著美國FED QE 的經驗，對市場灌水滅火反應越來越快。開盤就清倉賣在市場恐慌極值的”Panic Sell”，事後證明反應過度的機率是很高的。設定極端災難SOP可以讓自己積極面對危機而不至於亂了手腳：
- 減碼並提高現金部位，先降低風險，尤其是融資部位
- 評估影響，讓市場有一兩天的反應，檢視並排序投資組合中受”事件”的影響嚴重性與時間
- 進一步控制風險，計畫你的交易，例如當低點出現報復性反彈時，賣出停損XX股票，或買call option取代現股等等。
- 坦然接受部分損失，不要想著戰勝股市或扳回損失，而是先如何優雅的跌倒。一個熊市最少也要3個月，短期重點都是管理風險。當你擺脫情緒與財務的壓力，才能理性重新訂制新的策略。
寧可正確的虧損，也不要錯誤的獲利。第一次的Panic Sell或許無法避免，但紀律的投資人拒絕越陷越深，更不可能向下加碼風險，讓自己再度陷入Panic Sell的可能之中。
Investors should follow an investment discipline or strategy which mitigates volatility to avoid being put into a situation where “panic selling” becomes an issue.
彎道超車，先學會煞車
投資是一場沒有速限的越野賽，安全與速度需要平衡。為了能夠抵達長期目標，要能安全地抵達每個短期目標。賽車手要知道不翻車的極速，在彎道前煞車。Buy and hold投資策略的支持者常會引述”錯過10天最大漲幅，S&P500長期獲利大減一半”的相關計算(參考附一)。這說法只是故事的一半。而另一半是”如果錯過10天最大跌幅，你的長期獲利會比Buy and Hold多一倍”，表現更是驚人。會煞車比會加速還重要!
“因為無法Time the market，如果不想錯過10天最大漲幅，就只能Buy and Hold”? 這樣的說法只不過是將Fear of missing out (FOMO)信仰化。Buy and Hold投資策略無疑是牛市最佳策略之一，遇到熊市則需煎熬並且虔誠的信仰投資淨值終究會回到下跌前。實在太高估投資人的心理素質，也太低估策略避險的功能。實務上，無論是最大漲幅的10天或最大跌幅的10天，投資人都很難預測的到。因為從歷史來看，當市場進入熊市，波動率會提高，許多最大漲幅與最大跌幅都發生在熊市的打底過程。最簡單的策略是同時避開最大跌幅與最大漲幅的熊市打底階段。所以你不需要”Time the market”許多人都過度低估投資的風險 ，你要在彎道前煞車。用簡單的均線策略，例如大盤跌破年線後清倉觀望，這樣就可以避開那些刺激的大漲大跌，獲利也會比Buy and Hold較好。
沒有煞車的車子叫雲霄飛車，沒有停損的交易計畫是破產計畫。長期股市贏家不喜歡刺激，而是每天無聊、有紀律、穩定的賺錢。當你能將Max Drawdown維持很小，你的帳戶會有更多的時間在賺錢而不是試圖回本。Sortino Ratio會提升。更重要的是避免在陷入情緒低潮與巨額風險中做出決定，這才是符合人性的作法!
特斯拉末日來了？馬斯克也躲不過 他說出殘酷真相
【財訊快報／記者何美如報導】光通訊股Q2營運撐竿跳，華星光、光環轉盈飆漲停受惠歐美寬頻建設推波光纖需求，先前低迷的中國市場3月起基地台布建腳步也加大，10G、25G出貨加溫，光通訊股第二季營運大回升，光環(3234)、華星光(4979)終止多季的虧損轉盈，波若威(3163)、統新(6426)、前鼎(4908)獲利翻倍。 在第二季財報端出好成績的激勵下，光通訊股今日股價大漲，華星光、光環、波若威飆漲停，前鼎、統新漲幅超過5%，眾達-KY(4977)、光聖(6442)也急拉向上。 網路頻寬需求持續成長，美國寬頻基建案當中，有650億美元將用於寬頻建設，而歐洲、印度、南美等地區因光纖滲透率較低，未來光纖用戶數每年成長率可望大幅超越全球固網增幅，光纖規格升級帶動需求強勁成長，國內網通光纖設備出貨大成長。 此外，過去兩年受疫情影響的中國，基地台標案開始釋出，3月以後光通訊市場需求回升，5G基地台新標案也有較多釋出，10G、25G出貨加溫，產品組合優化也有助獲利提升。 華星光成功切入5G產業及資料中心之高速產品，營運精進計畫成效顯，第二季毛利率跳高至37.6%，較去年同期大增34.5個百分點，稅後
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【公告】力積電調整現金股利配息率
日 期：2022年08月04日公司名稱：力積電(6770)主 旨：力積電調整現金股利配息率發言人：譚仲民說 明：1.許多人都過度低估投資的風險 許多人都過度低估投資的風險 董事會或股東會決議日期:111/08/042.原發放股利種類及金額:普通股現金股利新台幣2,877,435,794元，每股配發新台幣0.許多人都過度低估投資的風險 80000011元。3.變更後發放股利種類及金額:普通股現金股利新台幣2,877,435,794元，每股配發新台幣0.72903734元。4.變更原因:因本公司辦理現金增資發行普通股參與發行海外存託憑證及執行員工認股權憑證轉換普通股，致流通在外普通股股數及股東配息率異動，依111年07月25日董事會決議，授權董事長全權辦理相關事宜。5.其他應敘明事項:無。
逆风之下价值被低估，Meta还值得期待吗？
作者 | Growth at a Good Price 编译 | 华尔街大事件
Meta(NASDAQ:META)的股票周二大幅下跌，当市场纳斯达克指数上涨近3%时，Meta下跌了4%。在Meta股价下跌的当天，除了美国司法部(DoJ)的一项和解协议影响了该公司很小一部分业务外，没有发布其他的新闻。包括马克·扎克伯格在Facebook上发布了一些帖子，但这些帖子中也没有一条对财务业绩有可衡量的影响。
Meta下跌的那天，我在互联网上分析可能导致下跌的原因。我最终发现有报道称，在2024年之前，Meta将放弃削减创作者支付的收入。我发现这并不会导致Meta如此严重的下跌，因为暂时的“免费”服务能够吸引用户/客户。所以，我上了Facebook，看看马克·扎克伯格是怎么说收入削减的。在了解了更广泛的背景之后，我相信我找到了下跌的原因。
扎克伯格关于放弃削减作者收入的声明背后还有一个帖子，其中包含了许多投资者不想听到的东西。扎克伯格不仅承诺到2024年，他还重申了他对Metaverse的承诺。Metaverse是Meta的一个巨大项目，它是一个如此大的项目，以至于促使该公司最近更改了名称。元宇宙实验室的整个部门都在致力于构建元世界，而且一直在亏损。一般来说，投资者不喜欢听到扎克伯格对Metaverse的热情，因为许多人认为这是一个长期的赌注，可能永远不会得到回报。
元宇宙很可能不会有回报，因为VR商务会议并不是所有人都认为“可靠”的一个想法。但投资者忘记的是Meta是一家利润丰厚的公司，即使每个季度都有30亿美元投资于Metaverse。在最近的12个月里，Meta的收入为1190亿美元，毛利为960亿美元，营业收入为430亿美元，自由现金流为310亿美元(“FCF”)。一家毛利率高达80%的公司有能力在增长计划上投资一些钱，而META正利用其强劲的财务表现来这样做。
鉴于Meta的高盈利能力、可观的营收增长和不断下跌的股价，我们很难避免将其与阿里巴巴进行比较。而Facebook与阿里巴巴并不完全相同，因为它的市净率并没有超过1。另一方面，它暴露在更少的风险因素，特别是极端的尾部风险，这使它成为价值导向投资组合的一个值得添加。
01
在折现现金流模型中，
META的股价低于公允价值
如果你密切关注Meta股票，你可能听说过它的低市盈率。简而言之，它的自由现金流市盈率只有9.4倍，市盈率也同样低。我在过去的文章中已经提到了这个事实——今天除了说倍数现在更低之外没有什么可补充的了。 許多人都過度低估投資的風險
然而，我们可以采取一种不同的估值方法:
现金流折现模型。这是指在增长期间折现几年的现金流价值，然后在增长较慢的时期增加终端价值。这就给了你一个目标价，而倍数是没有的，因为它们只是比率。
通常在折现现金流模型中你会取5年或10年的现金流，对其进行折现，然后加上最终价值。在过去的文章中，我曾用这种方法对股票进行估值。然而，在Meta的案例中，我们可以完全跳过“成长期”，因为假设FCF永久增长为0%，该股票被低估了。
股票的“终端价值”公式为：终端现金流/(贴现率-可持续增长率)。
让我们假设Meta在未来不会成长。为了增加吸引力，我们假设10年期美国国债收益率从目前的3.167%升至3.5%。
这是一组非常残酷的假设，意味着严重的负面影响，对吗？错了。
Meta的追踪12个月FCF为14.3美元。因为我们假设没有增长，分母就是3.5%的折现率。我们的最终价值方程是：14.3/0.035=408.50美元。
这是今天股价的两倍多，我们假设这里还没有设置增长条件。当然，一些DCF模型使用的折现率比国债收益率更苛刻。例如，在META模型中使用了8.9%的WACC。他们的目标价格为258美元，并假设有一定的增长。使用它们的折现率和无增长假设，你得到的最终价值为160美元，仍然高于今天的价格。
在尝试了几个不同的DCF模型和不同的输入后，我真的很难得到低于Meta当前股价的PV结果。唯一有效的方法是将FCF替换为EPS并使用WACC。使用这些输入，并假设没有增长，你得到的PV低于当前的股价，但请记住，这是一个精心挑选的最不利的输入可能的集合。使用更传统的FCF而不是EPS，并假设没有增长，你会获得好处。
02
竞争格局
正如我上面所展示的，如果Meta在以后的时间里不再增长，它的业务价值就会超过公允价值。这看起来确实是一个令人信服的价值。但是，我们需要解决负增长的可能性。如果Meta的收益永远下降，贴现现金流分析可能会产生与我上面计算的结果不同的结果。因此，我们需要探索该公司的竞争地位，看看它是否会严重输给竞争对手，从而导致其收益长期下降。
正如我在过去的文章中介绍的那样，去年，Meta在广告技术行业的一些发展中处于劣势。苹果(Apple)对IOS 14.5系统进行了修改，要求广告主在跟踪他们之前需要获得许可，只有25%的人选择同意。结果，Meta第一季度的收入增长降至7%。同一季度，Alphabet的营收增长了23%。
如果你怀疑Meta的收入被Alphabet抢走了，那你是对的。谷歌搜索不需要像Facebook/Instagram广告那样多的用户数据，所以它受苹果隐私变化的影响比Meta小得多。在第四季度财报电话会议上，Meta首席财务官David Wehner表示，苹果对ATT的调整将在2022年花费Meta 100亿美元。
在第一季度，我们看到收入确实下降了很多，所以这100亿美元可能是真的。然而，Meta的增长并不是负值。7%的营收增长对一家科技公司来说确实是缓慢的，但它仍然是正的，而且FCF的增长是9%。
9%的自由现金流增长
03
风险和挑战
正如我在这篇文章中所展示的，META的股价低于META作为一家企业的公允价值。当然，这看起来是一个成功的组合。正如我在过去的文章中所写的那样，我们需要警惕风险和挑战。其中一些值得注意的问题包括反垄断诉讼、Metaverse的过度支出以及苹果的隐私政策。在我看来，这些风险因素并没有超过一个简单的事实，即在零增长假设下，Meta被低估了。然而，有一个风险因素可以被认为是足够严重的，可以避免购买这只股票：
投资回报周期。
如果你打算持有的时间只有几个月到一年，你可能会损失相当多的钱。
Meta即将发布第二季度财报，这将是一个艰难的季度。因为去年第二季度的表现非常强劲，公司收入增长了56%，收益增长了101%。在那个季度，大多数苹果用户还没有选择IOS 14.5。所以，Meta仍然拥有强大的广告定位能力。
这一次，它不会有这样的优势，要想在一个收入增长56%的季度中胜出总是很困难的。我认为在第二季度财报公布后，下滑的可能性相当高。因此，短线投资者可能要敬而远之。
DCF分析模型中并没有说明任何关于投资回报周期的问题。一只股票可能需要很多年才能涨到合理价值。从长远来看，Meta需要从当前水平上升的结果将是非常容易实现的，但这并不能阻止该公司在第二季度财报发布后股价下跌。
04
总结
許多人都過度低估投資的風險
综上所述，Meta具备了类似阿里巴巴在72美元时的估值条件。和阿里巴巴一样，META的交易价格低于其未来现金流的公允价值，即使是在极其温和的增长假设下。这是否意味着Meta将在一夜之间反弹？并不会不。但对于长期买入并持有的投资者来说，这确实是一个值得的选择。
END 美股研究社（meigushe）所发布文章不具有投资建议，请各位投资者自行判断。
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